波司登的自我革新 成功聚焦羽绒服主业

　　今年，波司登聚焦羽绒服主业，全面从产品、渠道和品牌力方面进行了一系列的自我革新。

　　体现在，波司登携手国际一流供应商和设计师，在设计、原料、技术、工艺等方面进行持续优化与创新。如不久前与Ralph Lauren前设计总监Tim Coppens、师从山本耀司的Ennio Capasa、LV和巴黎世家前设计师Antonin Tron合作，推出“波司登×国际设计师联名款”系列。其设计的新产品不但能融合当下时尚元素和顶级技术工艺，在兼顾保暖和时尚的品质设计，受到海内外明星及时尚达人的追捧，一经上线便被抢购一空。入冬以来，线下店铺大排长龙状况更是常见。既然产品在线下受到消费者的追捧，那证明了其线上销售额爆发式增长是有迹可循的。

　　2018年的“双十一”，波司登成为首家预售破亿元的服装品牌，在正式开售后，其销售额更是1小时超2亿元，2018年“双十一”全天，波司登全品牌线上线下全渠道总销售高达7.4亿元。而2018年“双十一”全网零售额前十个品类，羽绒服排第二位，仅次于手机。

　　这里能发现，2018年有个趋势是很明显的，就是羽绒服在国内互联网渗透率提升进程已经开启了，也基于我国羽绒服的普及率较低的这样一个大背景。

　　刚过去的2018年的“双十二”，波司登再次迎来佳绩，再次对这个趋势double-check了一次。2018年的“双十二”全天波司登在全渠道销售额突破5.1亿元，而天猫旗舰店的同比增长更是达到179%。

　　值得注意的是，虽然2018年双12波司登服饰行业单店排名仍是第2名，但2018年双11排名是女装行业排名第4名、男装第7名，而双12是女装已经跃升至第2名，男装行业排名也同样提升至第2名，排名提升的幅度更大。一方面体现了，在两个具有代表性的网络购买节中，消费者对波司登的产品依然维持着旺盛的需求，网络上的品牌知名度和销路已经打开，今年进入了加速阶段；另一方面，波司登与快时尚行业龙头优衣库的差距，目前正在缩小，并且前者正保持着良好的增长势头，而明年竞争战果如何，我们也非常期待。

　　就在近日，笔者亲赴北京参加“决战港股2018——海外投资系列峰会”，也因此有机会参与到了近期备受关注的中国最大的品牌羽绒服运营商波司登(3998.HK)集团的全程路演，下文结合当天内容主要对公司投资亮点及价值进行梳理。

　　本调研报告的内容摘要如下：

　　(1)整体行业概况及竞争环境；

　　(2)波司登的品牌转型与战略聚焦；

　　(3)波司登的六大核心投资亮点；

　　(4)波司登的财务状况及未来业务规划。

　　正文部分：

　　一、整体行业概况及竞争环境

　　根据中国纺织服装行业调查显示，在2017年，中国整体羽绒服行业的市场规模已经达到976亿元人民币，预计在未来5年，中国整体品牌羽绒服增长可以达到12-13%。纵观整个全球羽绒服市场，行业增速在未来3-5年依然高于10%。

　　在整体增长的环境里，行业竞争格局如何？中国前十大品牌羽绒服运营商里面，行业前十大占到中国羽绒服市场的45%左右，从这点看竞争格局相对比较稳定，但未来还是存在向中高端高速发展的趋势，也就是说行业集中度还有进一步提升的空间；像后面排名靠后的一些品牌羽绒服的运营商则相对分散，杂牌及生产规模不大的羽绒服运营商数量很多，行业蕴藏整合机会，落后产能或品牌力不足的运营商或将面临边缘化；综合来说，行业集中度的提升能有利于龙头公司更快发展。

　　另外，值得一提的是中国的羽绒服普及率问题，中国市场上羽绒服普及率相当低，虽然中国地大物博，无论从经度和维度的跨度都是相当大，但中国羽绒服的普及率不足10%，对标同样跨度的欧美地区其羽绒服普及率超过30%，对标日本市场的羽绒服普及率高达70%。

　　所以，这个留给国内品牌羽绒服运营商的机会和市场空间是非常巨大的，投资者应该比较容易理解到为什么波司登的使命是“温暖全世界”。与此同时，波司登未来发展方向是希望把自己打造成为受全球尊敬的中高端功能性服饰集团。

　　波司登已深扎在羽绒服市场接近半个世纪(进入行业已超42年)，在中国羽绒服市场占有率第一。在过去这段时间里面，波司登实际累计销售服装数量超过2亿件，而其拥有中国最先进的服装物流园，现在线上线下累积会员数超过870万，实际活跃会员数达到546万左右，同时也拥有超过175项专利。

　　二、波司登的品牌转型与战略聚焦

　　2017、2018年是波司登的二次创业时期，在这段时期，波司登实现了强势回归，为什么会有这样的转型？这跟整体行业的变化有一定关系，整体行业上的竞争压力有来自于境外的某几个比较专攻品牌羽绒服的大型品牌商，也有在中国市场上以四季化为主的时尚服装类的企业对公司带来的冲击。

　　通过梳理过去几年的战略规划的时候，发现了一个消费现象：中国消费者提起波司登品牌的时候，绝大部分第一个反应就会把波司登和品牌羽绒服直接做了一个连接，秉承这样的市场调研和对品牌认知，管理层在2018年初开始进行品牌转型，整体战略方向聚焦主品牌，聚焦主航道，收缩多元化。波司登品牌真正能释放自己品牌价值的关键点就是在极大化拓展其品牌羽绒服业务，在第二次创业时期公司进行了一系列品牌重塑和品牌升级活动。

　　2018年是波司登的新征程，我们看到下面这张图的最左边，这是曾经的波司登，我相信大多数人曾经见过波司登存在的形式，但是在2018年年初到现在，其实无论从产品建设、产品优化还是品牌推广还是渠道建设层面，波司登做了一个铺天盖地的全方位的转型，截止到现在外界已经可以看到非常不一样的波司登。

　　三、波司登的六大核心投资亮点

　　(1)多维度做品牌重塑

　　简单来讲可以分为两大类：第一类是大型秀场；波司登透过中国最具权威的央视平台，打响了品牌重塑的第一枪，之后举办三场大秀，分别在北京水立方走秀、纽约时装周和三国联名设计师走秀，大秀现场均有国际知名设计师悉数到场，国际化灵感与中国传统文化的碰撞，这些转变确实向消费者传递了产品的极速多元化，以及新鲜感带来的惊喜。

　　第二类从消费者日常生活点滴逐渐渗透；例如和分众传媒进行合作楼宇广告投放、与中国一线城市的影院合作播宣传大片；运用新媒体渠道：小红书、明星带货、社交媒体传播等多渠道模式。并且建立会员模式，目前，线上线下整体会员总数超过870万，活跃会员达到546万，平均消费转化率达到62%。根据数据分析，波司登的品牌逐渐走向年轻化和时尚化，25岁以下会员占比在18年增长到10%，而在17年这个占比仅为5%。整体会员年龄正在下沉至26-40岁的中坚力量。

　　(2)快速、高效的供应链系统

　　通过八大物流分仓，与工厂及销售终端三点协作；根据不同地域的库存水平，系统智能化快速下单，建立物流快反机制和系统。

　　(3)产品再升级

　　波司登产品主要分为两类：基本款和中高端。两条线满足不同需求，基本款简单来说就是常青款，这一系列是公司全年销售重要的支撑；另外就是中高端产品，比如走秀款和知名IP款。

　　(4)全辐射、高渗透的渠道

　　集团品牌羽绒服业务项下的中国线下终端有4500多家，横跨29个省，占据289个城市，并且上半年做了渠道优化和终端梳理。截至目前，波司登品牌的线下渠道结构中，购物中心占比为6%，商场占比23%，专门店占比近71%；且波司登还有继续开拓购物中心渠道的计划，这对于全覆盖、高渗透目标已经达到了一个质的飞跃。

　　(5)终端新起点，提振销售能力

　　销售能力是服装行业的实力竞争关键点，波司登品牌对线下3400多家终端销售点进行改造；通过换新标、重新装修、陈列指导、对销售人员择优培训、统一话术等方式改善消费体验感，这一提振在上一财报年销售收益上已有所呈现。

　　(6)管理层深谙行业规则，员工激励政策绑定未来共同利益

　　企业的长久持续性发展离不开核心员工的同心同德，波司登的核心高管在行业内都拥有超过20年的实战经验。通过股票、期权等方式激励员工，从业绩和公司未来长久稳定发展层面深度绑定核心人员，不让人才流失，这种模式对公司的稳定性和行业深耕能力都是具有极大促进。

　　四、波司登的财务状况及未来业务规划

　　在过去6个月里面，波司登的营收增长了16.4%，毛利率提升2.2%，经营利润率较上一个财年提升2.9%。观察到其收入整体的分布，品牌羽绒服在这个财年仍然是整体收入的核心，占到整体收入的51.5%；第二块大的业务是贴牌加工业务占了整体收入的32.1%，这不是全年的业态，上下半年的整体收入构成比例不太一样，因公司解释说，贴牌加工业务本身也是更多放在上半年，以缓解非旺季产能过剩问题，下半年OEM理论上不会增长这么多，所以我预计全年贴牌加工业务占了整体收入的比例会比上半年会低。

　　从整体收入来讲，波司登的品牌羽绒服在上一个财年增长比较快，同比约为24%左右，而女装在近半个财年增长比较稳定，同比增长6.6%。

　　其中，有投资者留意到多元化业务在今年上半年进行了比较明显的收缩，公司方面预计全年会有大概80-90%的收缩。比较有亮点的是，波司登的毛利率在提升，因为整体收入更多的贡献来自于品牌羽绒服，品牌羽绒服贡献最多肯定的是波司登。公司重点强调的是，波司登上半年毛利率更多是来自于平均ASP的提升，但不是来自于降低成本，更多来自品牌重塑和升级。成本原材料比重最大的类别：绒，在过去2-3年里面绒行业价格在上涨，但公司有一个非常明显的竞争优势，基于它在羽绒服行业里面深扎将近半世纪，跟中国羽绒大型供应商维持了长期稳定的关系，简单总结关键地方，这个毛利率提升更多来自于品牌建设所带来的红利。

　　运营开支上半年实际费效比和上一个半年基本持平，因为一系列品牌建设，分销开支在运营开支占的比重相对高一点。存货水平目前处于比较健康的水平，公司提醒了投资者不要着眼于短期(即半年)的存货水平年，该数据参考全年更加能接近客观水平。据此，我留意到波司登的存货周转天数在全年来看有着非常明显的下降，上一个财年存货周转天数是111天，较前一个财年明显下降43天，加上应收或者应付的周转时间也是在逐年下降，总体上反应出公司的运营周转能力趋向非常健康的水平。

　　最后，谈及公司未来的规划，公司表示对于羽绒服业务比较想着重于品牌建设。

　　今年整体的战略转型，开篇的内容曾提及波司登今年转型策略是要聚焦主航道、聚焦主品牌、收缩多元化，为什么要收缩多元化？其主要目的不想在消费者市场上打散了给波司登品牌羽绒服的聚焦度。