安踏360亿购亚玛芬五大疑问 跨国并购会否水土不服

近日，以安踏为首的中国财团宣布以46亿欧元（约合360亿元人民币）的价格向芬兰体育用品巨头Amer Sports（亚玛芬）正式发出收购要约。目前，Amer Sports董事会已决定一致建议股东接受要约收购。

Amer Sports旗下拥有众多国际知名的顶级运动品牌，比如加拿大奢侈级户外装备品牌Arc‘teryx（始祖鸟）、法国山地户外越野品牌Salomon（萨洛蒙）、美国网球装备品牌Wilson（威尔逊）、奥地利滑雪板品牌Atomic Skis、奥地利滑雪装备品牌Atomic、芬兰运动腕表等户外装备品牌Suunto和美国跑步机品牌Precor等品牌。

这桩被视为中国体育用品史上最大的跨国收购案，发布公告后在二级市场引发股价震荡。业内人士认为，成功的并购业务，特别是体量较大的并购业务取得成功一直就很难，对于一家立足中国本土三四线市场，并未有过太多海外并购经验和太多高端品牌运营经验的公司难度更大。

以下是投资并购圈的业内人士对这起高溢价的跨国并购案在估值、收购时机等风险提出的五点疑问。

疑问一：

安踏给出的报价是40欧元/股，溢价率达到43%，被外媒认为非常慷慨。芬兰当地报道认为Amer的股票内涵价值在30欧元每股，所以无疑是一次高溢价收购。目前也没有其他的竞争者来竞争。

这意味着目标公司的大部分价值会被卖方拿走，而不是由收购后的买方享有。并购领域也存在着“赢者的诅咒”（winner’s curse）现象，并购中出价过高，很可能支付了超过目标公司价值的价格，从而使未来的收益显著降低。

疑问二：

千亿港币市值的安踏花46亿欧元收购AMER SPORT的股权，看上去似乎是安踏能承受得起的交易规模。但是，安踏在这个时点进行收购，说明其认为自己的股价可能是被高估的。因为当企业的股价被低估，企业通常会回购股票；而当企业自身股票被高估的时候，往往会去做并购，用收购来的资产填股价的泡沫，防止股价下跌。

疑问三：

本次交易中除了引入腾讯、Lululemon的创始人Chip Wilson等之外，还进行了大规模杠杆融资。杠杆的作用具有双刃剑，既可以放大收益，也可以放大损失。对于如此大规模的交易而言，由于动用了企业更多的财务资源、人力资源，如果整合管理不慎，对收购方的影响可能是致命的。

很多公司会因为一次不成功的并购从此深陷泥潭，这其中有很多是因为雄心壮志太高，结果消化不良，回天无力。并购很可能搞跨一个公司，这样的例子在国际成熟的并购市场上也履见不鲜。

经典并购案例“门口的野蛮人”——KKR以杠杆收购的方式拿下了雷诺兹-纳贝斯克公司，创造了历史。多年以后，当KKR公司最终从该项目中脱身时，其损失已经超过7亿美元。专业投资机构的并购尚且如此，实业企业做并购更要慎重行事。

在业务和品牌层面更不被看好的是，安踏一直聚焦于国内三四线市场，缺乏对高端品牌及户外运动产业的运营经验和能力。

疑问四：

Amer的股东在如此高价之下仍然很犹豫，更多的是对企业未来是否会搬出芬兰，是否能在中国人手中得到很好的管理的质疑。

经济学人杂志上曾有一篇关于并购的文章《Riding the Wave》这样评价并购交易：“正如那些好莱坞明星一样，公司之间的婚姻也多数以眼泪收场。”

安踏之前从来没做过真正的海外并购，没有整合全球市场的经验（之前都是收购大中华地区的知识产权和经营权等），第一次海外并购就做这样大的项目，是否会消化不良？

疑问五：

安踏选择这样一个收购标的的意图是否为了瞄准北京冬奥会？

上一届奥运会上，福建起家的各家运动品牌都大展风采。这一次在家门口的冬奥会，安踏放出如此大手笔，是不是值得？还是仅仅为了赛会期内的消费？

安踏的收购是否仅仅是事件驱动？真正的并购战略应当是满足企业长远的战略发展目标，而不是为了某一个事件营销的风头。如此高溢价的收购真的能在冬奥会上收回投资么？

当年的北京奥运会，国内所有体育类公司一拥而上，结果导致包括安踏在内的多家企业，在消化库存、关闭门店方面花费了多年时间，甚至有些至今还未缓过劲来。未来的冬奥会会不会重蹈覆辙？

这笔账要好好算一下。特别是，和此前引起高层批评的酒店、球队收购一样，这样的收购是否符合国家战略？