3500万利润支撑80亿市值 希努尔创始人套现36亿离场

以不足4000万净利润，支撑超过80亿市值，在服装行业深度调整的几年里，股价仍然能够录得翻倍涨幅。

尽管总市值不大，但在服装行业的市值管理排行榜上，希努尔可以数得上殿堂级玩家了。

尽管，扣非后归母净利润已经连续3年亏损，但经过一系列重组、股权转让等资本运作，希努尔很快就从2015年的股灾中恢复了过来，复权股价在2017年底创下历史新高。

2015年7月14日，股价触底以来，涨幅超过1.8倍，同期涨幅在其所属的证监会行业——CSRC纺织服装、服饰业中排名第一！

去年以来，经历过深度调整的服装行业终于开始出现回暖的迹象，但从股价上观察，大多服装品牌仍然没有“满血回归”。七匹狼、九牧王、美邦服饰等一众A股服装行业“老兵”，股价仍然较巅峰时期大幅腰斩，甚至跌去七成以上。

希努尔为何能独领风骚，稳坐股价涨幅的头把交椅？翻查财报，要害并不在于业绩有多靓丽，而是熟谙资本市场游戏规则一系列组合拳。

前情提要：品牌男装希努尔沉沦记

希努尔，创始于1992年的中国男装定制品牌，以自制生产为主、委托加工生产为辅，以直营店和特许加盟店为主，团体订购、外贸出口和网上直销为补充的生产销售模式经营，于2010年登陆深交所。

上市之后的希努尔度过了短暂的业绩辉煌时期，在2011年达到利润的最高峰，归母净利润近2亿元。但随后在全球经济低迷、中国经济转型和消费变革的大背景下，中国服装行业总体增速放缓，加之人工成本增加，希努尔毛利率一路下滑，利润持续下降，至2014年亏损0.47亿元。

以下为根据公开数据绘制的希努尔营收及净利润变化情况：

主业陷入亏损之后，希努尔用一个简洁的方法“开辟”了新的利润来源，至少在报表上如此：将自有商铺对外出售或出租获得收益，通过非经常性收益弥补主营业务上的惨淡经营。

快速转身：收租金、卖店铺补贴家用

自2014年，希努尔开始尝试将自有店铺对外出租，并将对外出租的店铺由固定资产转入投资性房地产中列示。

反应在财务数据上，希努尔固定资产及在建工程科目余额自2014年开始持续下滑，与此同时，投资性房地产科目余额由之前的零增加至2017年三季报的6.06亿元。

除了对外出租之外，公司还将部分商铺直接对外出售，获得固定资产处置利得。

由于租金收入、处置利得等，2015年及2016年希努尔分别获得营业外收入1.09亿元及0.74亿元，归母净利润实现盈利约0.23亿元及约0.07亿元。

而实际上，扣除这类非经常性损益，上市公司2015年及2016年的扣非后归母净利润分别为亏损约0.59亿元及亏损约0.51亿元。

干净利落：创始人套现36亿离场

公司创始人离场的节奏也同样干脆利落，毫不拖泥带水。

行业持续不景气，靠收租金、卖店铺虽然能保住公司不被ST，但终究不是维持股价的长久之计，希努尔创始人王桂波开始套现离场。

2013年底，王桂波通过新郎希努尔集团、新郎国际及欧美尔家居合计持有希努尔68.76％股权，以下为股权结构（资料源自上市公司2013年年报）：

2014年底，王桂波开始通过股权转让的方式，减持手中股权。至2017年，将其间接持有的希努尔股份全部协议转让给了雪松文旅，交易完成后，公司控股股东由新郎希努尔集团变更为雪松文旅，公司实际控制人由王桂波变更为张劲。

通过前后多次股权转让，王桂波合计套现约36.41亿元。以下为根据公司公开统计的其历次股权转让情况：

雪松文旅接手之后，对上市公司旗下与服装相关业务进行了整合，将与服装生产相关的资产、负债划转给投资设立的全资子公司诸城市普兰尼奥男装有限公司。

2017年11月13日，上市公司发布公告，拟以约6.86亿元的价格将其持有的普兰尼奥男装100％股权转让给新郎希努尔集团。

也就是说，希努尔原实控人将手中股权套现之后，又花了6.86亿将与服装生产相关的资产、负债打包从上市公司买了出来，还可以继续做衣服、卖衣服。

同时，这笔交易还为上市公司带来收益。根据公司2017年三季报，希努尔归母净利润约239.89万元，扣非后归母净利润为亏损1634.74万元。

2018年2月26日，上市公司披露2017年业绩快报：2017年，公司营业收入为7.75亿元，同比增加11.31％；归母净利润为3,529.76万元，同比增加372.61％。主要原因是公司对外转让原全资子公司诸城市普兰尼奥男装有限公司100%股权和自有商铺对外出售。

还原整个一系列交易，简单的说，这其实就是“卖壳”。

还原整个过程，这次卖壳操作过程颇为干净利落，堪称无缝对接。创始人套现36亿，反手拿回老业务，飘然离场；同时，股价仍然继续飙升，新实控人尚未施展拳脚，股权已经增值。

常规的财务分析方法，在这次弓马娴熟的系列交易中其实是不管用的。接下来，希努尔的故事会怎么讲？也许要害并不在2017年年报数据，甚至也不在今年一季报中。

截止2018年3月13日，希努尔市盈率为242倍，总市值为85.44亿元。以不足4000万利润，而且是以非经常性损益支撑的利润来长期支撑80多亿市值，显然是不现实的。

一切都要看新玩家——2017年入主的“雪松系”怎么玩。