红星美凯龙破发 销售型商业模式面临考验

国内家具商场营运商红星美凯龙于6月26日在港交所挂牌上市，按照股价上限13.28元定价匡算，预计上市所得款项净额约69.06亿元。当天开盘报12.62港元，较招股价13.28港元低5%，当天收报12.74港元，跌4.07%，成交8859万股，成交额11亿港元；6月29日，该股继续下跌，最低跌至12港元，当天收报12.60港元，跌幅1.099%。

尽管红星美凯龙此次在港交所发售部分超额认购4.58倍，但其商业模式以及管理短板仍然为投资者所诟病。并且，一直被外界认为是红星美凯龙寻求转型的红星地产，并未装入上市资产。

红星美凯龙定位于内地家具商场管理运营商。中国商业地产联盟副会长兼秘书长王永平指出，红星美凯龙欲复制万达的上市模式，但其商业地产模式仍然是销售型模式，这从其IPO之后37%的融资所得将用于沈阳、武汉、南京、中山等9个新自营家居商场的开发建设可见一斑。

招股书披露融资所得的24%用于投资或收购其他家居装饰及家具零售商等；21%用于就现有债项进行再融资，另外各9%用于电子商务业务及信息技术系统的开发资金，以及营运资金。

销售型商业地产

此前的6月16日，红星美凯龙创始人车建新以及董秘郭丙合在香港对投资者透露，红星规模做大的最重要原因，是采用了轻重结合的双轮发展模式。

此外，红星美凯龙一直在尝试做O2O电商平台，据招股书披露的未来或将投入此次IPO集资的9%。不过该公司管理层并未在公开场合给出过O2O业务更明晰的方案，只是一直强调尚属于“体验性”。

“商业模式不管如何包装，财报却不能掩盖其商业模式还是以销售型物业占大头。”一名电商业内人士认为。

2013年以来，红星地产在商业开发上致力要成为下一个“万达2.0”。截至2014年12月31日，红星美凯龙拥有大量商场储备，包括25个筹备中的自营商场，估计总建筑面积约为346万平方米，359个筹备中的委管商场，估计总建筑面积约为2047万平方米。在筹备中的委管商场中，39个已获得地块且预计于2015年底前开业，152个已获得地块且预计于2015年后开业。

目前红星美凯龙在全国仅有北京、昆明、无锡三个爱琴海项目，与此前宣传的“2020年前在全国建成100个爱琴海购物广场”相距较远。

2015年5月31日，红星美凯龙自营商场的平均出租率约为96%，而委管商场的平均出租率约为94%，今年还将开设七个新委管商场。

红星美凯龙商场租赁管理并非没有短板。今年1月，委管商场南通通富商场因委管协议届满但未重续而关闭；今年3月，租赁商场包头东河商场因业绩不佳关店。就在红星美凯龙挂牌上市前夕，其位于广州天河北的门店因租金纠纷，招牌被清拆。这也是继2012年8月广州琶洲店（2010年7月开业）关闭之后，红星美凯龙在广州第二家失败门店。至此，红星美凯龙完全撤出了广州这一内地一线市场。

对于租金纠纷，王永平分析认为，由于红星美凯龙在商场委托管理业务上是挣钱的，其与租户的租金分成谈判是占据主导地位的，租金分成比例或许会让一些商场内的租户承受了高昂的成本。

管理短板待解决

王永平指出，从股价破发可以反映一个业内商业地产公司面临的共同问题——市场供需失衡、实体经济下行、产品创新、空降兵管理等诸多问题，还有待资本市场考验。

近年来，商业地产公司转型背后均伴随着人员流失。与红星美凯龙一样有委托管理商场业务的五洲国际，近期也启动了旗下轻资产管理公司——五洲汇的新三板上市计划。

据接近五洲国际的业内人士透露，五洲国际营销副总裁可能月内离职。营销压力加之转型，令五洲国际人才短板不可避免地出现。而去年这个时候，五洲国际上一任营销副总裁张文韬也离职。

一名接近五洲国际的业内人士透露，前几年五洲国际的商铺销售很好，是因为委托租赁，业主收9成租金，五洲分1成。以前商铺增值快、销售好，一次性销售物业赚钱就可以，商管不亏就可以。比例可以定成9∶1。“而分成比例9∶1，决定了管家没钱赚”。

上述业内人士分析，随着业务规模与转型压力的增加，万达、红星美凯龙、五洲国际等几家商业地产公司的管理层需求扩大，而市场中的管理人才毕竟有限，难免出现短板。

上述接近五洲国际的知情人士还透露，五洲国际的问题就是从张文韬开始的，当初他带了几十个万达空降兵从万达转到五洲国际，但一年之后，由于业绩没有兑现，万达空降过来的团队大部分已经离职。

根据年报，2013年五洲国际销售业绩增长79.7%，2014年增长27.5％，到了2015年一季度，同比增长9.5%。上述营销副总裁也是由于对业绩下滑无力回天，选择离开。

王永平指出，商业模式之外，管理团队很关键，人员流动是团队管理的前兆，团队是业绩的前兆。

筹备A股上市之前，红星美凯龙就进行过一轮挖人战术。例如2011年8月，原万科集团执行副总裁袁伯银已被红星美凯龙招至麾下，出任家居集团总裁（现已从红星美凯龙离职）；早在2009年，原重庆金科地产总裁谌俊宇“跳槽”，出任红星地产集团总裁；2012年8月，车建新挖来曾任万达商业管理副总经理兼招商中心总经理的张华荣；2012年9月，原世茂股份有限公司副总裁兼首席财务官陈汝侠跳槽红星美凯龙，就任首席财务官一职，主要负责红星美凯龙房地产板块业务。原世茂股份助理总裁贾涛任红星美凯龙地产商业助理总裁。