美邦服饰：单店零售额下降较大 库存有所改善

      动态事项：

　　公司公布2012年年报：2012年度公司实现销售收入95亿元，同比增长-4.38%，全年实现归属于上市公司股东的净利润8.49亿元，增幅为-29.55%。扣除非经常性随意后的净利润为6.92亿元，同比增长-37.42%。2012年每股收益0.85元。

　　股利政策：以2012年末公司总股本1，005，000，000股为基数，向全体股东每10股派发现金7.5元(含税)。

　　主要观点：

　　内需不振，销售收入负增长

　　2012年受宏观经济环境的影响，消费者需求有所下降，公司销售收入下降4.38个百分点。从开店数量上看，2012年度公司开店增速下降明显，门店数量增速从2011年度的30.99%下降至8.91%。截止2012年底直营渠道数量为1306家，同比增长15.58%，加盟渠道数量为3914家，同比增长6.86%。从单店收入来看，2012年度，公司的单店收入水平下降-12.45%，其中直营单店收入水平下降6.24%，加盟单店收入下降19.94%。

　　从上述数据可以看出直营门店对公司经营稳定度的影响，加盟商对外部经营环境变化的反应较大，一旦经济下滑，加盟商信心不足，则存在加盟店数量减少以及单店收入急速下降的状况，从而对公司销售收入造成重大影响。

　　从毛利率情况来看，公司整体的毛利率水平在2012年度略有提升，毛利率水平为44.47%，上升0.21个百分点，其中直营毛利率为46.79%下降3.67个百分点，加盟毛利率为42.27%，上升2.67个百分点。

　　公司直营渠道毛利率下降3.67个百分点，主要是产品销售结构变化所致。本年度公司对库存（专题阅读）商品进行了重点清理，存货规模显著下降，但同时对毛利率形成一定压力。

　　从四季度数据来看，四季度公司的销售情况进一步恶化，四季度公司销售收入同比下滑-26.55%，净利润同比下滑-78.79%。我们预计2013年1季度，公司销售收入增长情况依然不容乐观。

　　受工资和店租上涨影响，销售费用率上升

　　2012年度，由于本年度店铺人员薪资及店铺租金较去年增长所致公司销售费用较去年增长20%，销售费用率提高2个百分点。管理费用较去年下降22%，主要是由于本年度管理费用控制措施有效。财务费用较去年下降19%，主要是由于本年度经营性净现金流较为充裕，公司积极偿付短期借款及到期的长期借款，因而利息支出有所下降。

　　存货和应收账款周转率提高

　　2012年度，公司通过以下措施使得公司的营运能力得以改善：

　　(1)完善订货机制，适度增加季中补单的比重，严格控制季前新品生产规模，继续保持和提升产品及品牌竞争力，保障新品毛利水平稳中有升。

　　(2)继续通过多种渠道消化存货，有效降低库存规模，优化库存结构，提升总体周转效率。

　　(3)适度控制加盟批发提货，鼓励加盟商消化渠道库存，防范和降低经营风险，保持加盟零售收入增长快于加盟批发提货，使加盟商获得充足的现金流。

　　2012年度公司的存货数量由2011年度的25亿下降至20亿，存货占销售收入的比重下降至21%，存货周转率提升到2.31。

　　2012年度公司加大应收账款回收力度，应收账款同比降幅达60%，应收账款周转率提升到11.6，应收账款占销售收入的比重从2011年度的12%下降至5%。

　　经营性现金流量明显好转

　　2012年度，公司加大应收账款回款力度，并进一步加强对库存的消化，前期资金回笼较好，同时严格控制新品生产规模，支付的生产采购货款同比大幅度减少，使得经营性现金明显好转。

　　投资活动产生的现金流量净额比去年下降12%，主要是由于2011年度公司对于购置自有店铺、租赁店铺装修、信息化建设投入较大，2012年度公司减少了这方面的投资。

　　筹资活动产生的现金流量净额为-28.59亿元，较上年减少约23亿元，主要是本年度公司经营性现金流充裕，公司及时归还了部分银行借款所致。

　　投资建议：

　　2012年度，受到整体内需下滑的影响，美邦服饰（专题阅读）采取收缩策略减小扩张力度的同时，采取多种措施降低库存来改善企业现金流，取得一定效果。但是公司的销售收入增长未能扭转颓势，在四季度销售收入增长进一步恶化，我们预计在2013年一季度难以有较大改善。

　　预计2013-15年的EPS分别为0.93、1.12和1.37元。